近期纯碱期现货价格均有走低，我们分析认为，纯碱价格下降的过程中，山东药玻受益更多，看好公司利润率释放。

支撑评级的要点

事件： 1） 1 月 20 日至 5 月 15 日， CZCE 纯碱主力合约期货 09 合约价格已下跌约 26.6%，收 1854 元/吨；纯碱现货均价也从 3 月中旬的高点 3156元/吨跌至 2650 元/吨，跌幅 16.0%； 2）山东药玻 5 月 15 日股价盘中涨超7%，收盘涨 6.20%。

(资料图)

纯碱价格走弱。 纯碱现货市场走弱，纯碱持续累库，远兴能源 500 万吨一期投产临近， 3 月底以来纯碱期货价格下降较多，当前期货盘面 1800元左右。 3 月以来，纯碱现货价格亦有 500 元左右幅度的下降。

纯碱的反面应看药用玻璃。 纯碱下游主要为平板玻璃、光伏玻璃以及药用玻璃等板块。光伏玻璃产能持续爬坡，组价降价，需求下行的情况下，纯碱带来的弹性相对一般。平板玻璃本周开始累库，深加工订单天数一直不高，平板玻璃期货近期下跌，或包含成本下降产业链全部降价的预期。而药用玻璃下游主要为制药企业，药包材成本占比低，需求稳定，成本对药用玻璃的价格影响并不显著，我们认为纯碱降价，药用玻璃的利润弹性会优于平板玻璃和光伏玻璃。

山东药玻利润空间释放大。 山东药玻主营模制瓶、管制瓶、安瓿等，使用纯碱规模较大， 2022 年全年受纯碱等主要原材料价格上涨，公司利润率影响较大。但考虑公司并未在纯碱上行阶段大幅提价，预计纯碱下行阶段公司产品价格韧性较强，利润率能够比较显著恢复。而药用玻璃同行业的力诺特玻主营产品仍然以外购玻管加工中硼硅瓶，以及耐热日化玻璃为主，纯碱消耗的规模较少，受纯碱价格波动影响不大。

山东药玻未来展望：成本压力加速下降，内生增长是长期的。 纯碱期货价格已显示下降趋势，后续纯碱现货价格或随之下行，利润率有望逐渐恢复。而随着集采、一致性评价与关联审评政策的推行，中短期内药用玻璃产品升级，中硼硅替代钠钙玻璃，从而带来综合毛利率的提升；长期看，我国药品安全的要求不断提升，药包材质量的持续升级为公司带来更长期的成长性。

投资建议

建议把握纯碱产能增加价格下行的趋势，从纯碱下游寻找受益标的，我们推荐山东药玻。

评级面临的主要风险

纯碱产能投产进度不及预期，中硼硅需求不及预期，硼砂等其他成本高位

（来源：中银证券）

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